股市投資，就其內容來說是五花八門，就其觀點來講可謂千差萬別，但不管怎么變化，有一件事是股市投資者必須面對的，這就是"估值"。無論是篤信價值投資的"巴菲特派"，還是信奉歷史規(guī)律的技術派，都希望買進價值被低估的股票，同時把高估值的股票賣出去，而畢竟哪些股票被高估，哪些又被低估，就要靠估值來甄別了。



　　技術派鼻祖查爾斯道相信，股票估值取決于趨勢，用他的話來說就是：當潮水不斷刷新岸邊竹竿上的水印時，說明股票價值還沒有達到應有高度；而當岸邊竹竿上的水印節(jié)節(jié)下降時則說明股票價值還未見底。這種股票估值法，被后人稱為"道氏理論"。但很顯然，這其實不是什么理論。因為作為理論的基礎，查爾斯道的假設就錯了。按照他的邏輯，股價就像潮漲潮落一樣有規(guī)律，但后人的研究證明：股價根本就是一個隨機游走的過程。



　　對股票估值真正有理論價值的觀點，是早期被巴菲特的老師格雷厄姆頻繁使用的凈現(xiàn)值法，這個方法比道氏理論進步的地方在于，把股價波動的不確定性引入股票估值中，也就是所謂的折現(xiàn)率。但這只是個邏輯關系，真正操作起來幾乎不可行，因為依據(jù)今天的信息，股票入門該如何確定折現(xiàn)率呢？盡管當今很多資產定價理論依然以折現(xiàn)法為依據(jù)，但別忘了，任何資產定價理論或模型都是依據(jù)當前信息來判定所謂的"當前合理價格"，而非資產價值。兩者的區(qū)別在于：前者給出的是一個依據(jù)當前市場信息推算出的不存在套利機會的價格；而后者則是要通過實際交易得到驗證的真實結果。這就像帶兵打仗一樣，設計殲滅敵人的圈套，只是根據(jù)情報的一種設想，敵人能否真上鉤，還得看敵人是否如你所判定的那樣蠢，戰(zhàn)場上沒有一個指揮官可以根據(jù)自己的設想來確定戰(zhàn)役結果，股市投資也是一樣。



　　于是，股價中的第一種估值糾結就來了：到底如何讓股票入門的判定更接近未來的實際結果呢？在滬深股市投資者中，用市盈率對股票估值是既時髦又備受信賴的方法，我常聽有人說股價虛高了，或者股價偏低了，依據(jù)往往就是市盈率。那么，這樣的估值真的可靠嗎？去年上半年，我多次在本欄撰文說明我的觀點，用市盈率對股票估值是非常錯誤的做法，其致命的錯誤在于兩點：一是它以預期為事實，假定股價按照預期來運行，這和前面說過的用折現(xiàn)率對股票估值如出一轍，同樣不可靠。更糟的是，這些人在用市盈率對股票估值時所選用的基準，是其他市場上市公司的市盈率，比如用美國公司市盈率和滬深上市公司市盈率作比較，這就好比用美國人的膚色來衡量中國人的皮膚白不白一樣荒唐。



　　也有人用基本面給股票估值，盡管有效市場理論并不相信基本面分析可以發(fā)現(xiàn)套利機會，但并未否認其估值作用。一般而言，股市是經濟的晴雨表，即便像A股市場這樣并不成熟的股市，也不能證明其對實體經濟反映就缺乏正確性了。但沒有實體經濟的支撐，股市就不會上升或下降了嗎股票入門知識軟件跟你說股價中的"估值糾結"？這實實在在是困擾投資者的另一個估值糾結。



　　說資產的價值是預期與風險的均衡，實際上是把資產的預期收益率與風險溢價緊密結合在一起了，于是，在企業(yè)預期收益短期不變的邏輯框架下，無風險收益率的變化就很有可能影響股票的估值。比如在本幣升值的情況下，也許升值并未帶來經濟的向好預期，但升值導致的國債利率下降必將降低企業(yè)的資本化率，從而使企業(yè)市值上升，并最終反映在企業(yè)的股價中，這種變化恰恰是基本面分析無法解釋的。類似的情況還會發(fā)生在通脹或通縮時。拋開對經濟的影響，僅從估值角度看，就足以證明通脹打壓股市，而通縮助推股市的結論。今年A股市場的"10月暴漲"和眼下的暴跌，都可以在這個邏輯框架內找到答案。



　　然而估值糾結不僅這些，人們總還是希望能找到確切的估值方法來正確地找到股票的價值。有人甚至堅信可以建立某種真正發(fā)現(xiàn)價值的模型，以此來戰(zhàn)勝市場。很遺憾，至今沒有人成功，而根據(jù)我的判定，永

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股價中的"估值糾結"：

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